Экономика 4 мар 2024 04:00 Андрей Галиев, «Эксперт»
Новейшая история проектного финансирования в России началась в середине 90‑х годов прошлого века с синдицированных кредитов, предоставляемых зарубежными банками по английскому праву. С тех пор возникли российское право и формат регулирования со стороны Банка России, а также отраслевой стандарт синдицированного кредитования. Участники рынка считают, что необходимая нормативная база в целом создана, пришло время относительно тонкой настройки.
«В основе синдицированного кредита лежит социальное взаимодействие кредиторов, объединенных общей целью и экономическим интересом», — утверждает Олег Иванов, сопредседатель комитета Ассоциации банков России по инвестиционным банковским продуктам. При этом он прослеживает историю такого взаимодействия от сложившейся еще в Древней Греции практики беспроцентных эранос-займов (от гр. «έρανος» — «трапеза в складчину»), которые предоставляли несколько человек исходя из своих возможностей и потребностей заемщика: «Идея совместного кредита выросла из общих застолий и механизма, с помощью которого компания друзей, объединившись, материально помогала нуждающемуся товарищу». Стоит добавить, что, поскольку тогда речь шла о взаимоотношениях в кругу относительно обеспеченных друзей, заемщик, видимо, априори считался обладающим тем, что гораздо позже в английском праве станут называть investment grade — инвестиционным качеством.
С течением тысячелетий и по мере усложнения социально-экономических обстоятельств — развития международной торговли, перетоков капитала, промышленных революций и прочая — «товарищеского» в совместном, то есть синдицированном, кредитовании становилось все меньше. И к концу прошлого века оформление синдицированных кредитов в подавляющем большинстве случаев перешло к более сложным договорным форматам. В частности, были выработаны новые принципы кредитной документации:
индивидуальные обязательства кредиторов (several obligations): каждый банк считается предоставившим заемщику самостоятельный кредит на идентичных условиях; функция банка-агента (agent bank): один из банков назначается агентом синдиката, через него проходят все платежи и коммуникация с заемщиком; демократия в синдикате (syndicate democracy): большинству кредиторов может передаваться ограниченный объем полномочий, как правило, за исключением уменьшения размера платежей заемщика, изменений процентной ставки или валюты платежа, увеличения лимита кредитования, согласия на перевод долга; пропорциональное распределение платежей (pro rate sharing): полученное одним из участников синдиката сверх его доли распределяется пропорционально между остальными банками.
В 1970—1980‑е годы первые среднесрочные синдицированные кредиты предоставлялись американскими банками суверенным заемщикам, преимущественно странам Латинской Америки, Африки и Азии. В этих случаях заемщиком обычно выступал соответствующий центральный банк, обязательства которого гарантировались местным правительством. Первоначально заемщики противились применению для этих сделок иностранного права и юрисдикции. Но банкам-кредиторам было важно использовать иностранное право, чтобы ограничить применение в отношении кредитных договоров положений национального законодательства заемщика о валютном контроле, моратории на исполнение обязательств и прочем. Ключевые условия кредитных договоров не должны были ставиться судом под сомнение, а до этого суд еще должен был принять к рассмотрению возможные споры, возникающие в сделках международного синдицированного кредита. Так подавляющая часть синдицированных кредитов, привлекаемых суверенными заемщиками в 1970‑х годах, оказалась подчинена английскому праву.
На рубеже 1990‑х годов предпочтения суверенных заемщиков изменились в пользу облигационных займов (Brady bonds), используемых для целей реструктуризации кредитной задолженности развивающихся стран. Их уход с рынка cиндикаций совпал с ростом интереса к синдицированному кредиту со стороны крупнейших корпораций, а также новых групп кредиторов: пенсионных фондов, страховых компаний, структур секьюритизации. Рыночный инструментарий усложнился, в документации стали шире использоваться элементы, пришедшие с облигационного рынка: ковенанты (дополнительные обязательства заемщиков) и триггеры (условия, невыполнение которых автоматически влечет определенные действия со стороны кредиторов).
Становлению рынка способствовала стандартизация кредитной документации, проводимая международными профессиональными ассоциациями, созданными для развития вторичного рынка синдицированного кредита. В 1995 году в Нью-Йорке была основана Американская ассоциация синдицированного кредитования — некоммерческая торговая ассоциация, объединившая участников рынка кредитов с плавающей ставкой. А годом позже в Лондоне возникла Ассоциация кредитного рынка, ориентированная на европейскую практику и документацию, подчиненную английскому праву.
Фото: Александр Миридонов/Коммерсантъ
Россия выходит на рынок
В это же время международный рынок синдицированных кредитов стали осваивать российские игроки. Они — тогда в основном крупные банки, импортеры и экспортеры, по сути, присоединились к международному рынку синдицированного кредитования, регулируемому английским правом, и восприняли его как условие этого присоединения. Особенно учитывая отсутствие подходящей нормативной базы в самой России. Долгое время она исчерпывалась Инструкцией ЦБ РФ № 1 «О порядке регулирования деятельности коммерческих банков» от 30 апреля 1991 года. С течением времени нумерация менялась, инструкция усложнялась, в частности за счет методики определения уровня риска по синдицированным ссудам.
Уровень дефолтов в синдикатах очень маленький, потому что банки склонны скорее договариваться, нежели губить предприятие. И, понимая это, банки шли на юридические риски, связанные с переводом английских договоров.
Проектные компании чаще всего также создавались за рубежом, хотя проектная деятельность велась в России. Финансирование — крупные длинные кредиты — оформлялось синдицированными кредитами, подчиненными английскому праву, которые выдавались этим иностранным проектным компаниям, и уже они финансировали закупку оборудования и какие-то работы на территории России. «Практически все синдикаты до 2009 года были в английском праве, — вспоминает зампред ВЭБ.РФ Юрий Корсун. — Пока национального законодательства не было, в синдикат входили на свой страх и риск, переводя английские договоры. У каждой юрфирмы был свой договор, а в ее заключениях присутствовала масса квалификационных ограничений: это не опробовано, это не работает, такой терминологии нет. Все риски были на банках, но они шли на это». В том числе потому, что исторически синдикаты выглядели лучше обычных кредитов с точки зрения дефолтности. «Уровень дефолтов в синдикатах очень маленький, потому что банки склонны скорее договариваться, нежели губить предприятие. И, понимая это, банки шли на юридические риски, связанные с документацией в английском праве», — добавляет господин Корсун.
Применение английского права обусловило и доминирование зарубежных компаний на рынке юридических услуг. «Сопровождение подчиненных английскому праву синдицированных кредитов практически полностью монополизировали иностранные юристы, — говорит Дмитрий Губарев, тогда партнер в московском офисе британской юридической фирмы Herbert Smith Freehills, а ныне — партнер юридической фирмы «Никольская Консалтинг. — Рынок услуг в сфере крупной транзакционной работы в основном контролировался глобальными юридическими фирмами».
Сделки по российскому праву стали принципиально возможны в 1996 году с вступлением в силу второй части Гражданского кодекса РФ, устанавливающей права и обязанности сторон в различных гражданско-правовых договорах. «Первая известная мне сделка синдицированного финансирования по российскому праву была совершена в 2001 году, — вспоминает Дмитрий Губарев. — Это был обеспеченный кредит на несколько десятков миллионов долларов. Заемщиком была одна из компаний „Русского алюминия“, а соорганизаторами — российский Райффайзенбанк и еще не ВЭБ, а „Внешторгбанк“».
При этом, считает господин Губарев, эволюцию регулирования синдикатов в России нельзя подразделить на четко выраженные последовательные этапы: «Во многом все происходило параллельно. Когда начались сделки по российскому праву, это были еще хрупкие ростки на фоне основного потока финансирования, которое структурировалось как синдицированные кредиты по английскому праву. Российские банки, в основном „дочки“ иностранных, прежде всего Райффайзенбанк, „Юникредит“, „Сосьете Женераль Восток“, потихоньку стали продвигать такие сделки, преимущественно в рамках своих небольших лимитов, на российский рынок. Потом стали подключаться собственно российские банки — Сбербанк, ВТБ, Альфа-банк».
Этапы стандартизации синдикатов в России
2011
Создание Комитета по синдицированному кредитованию при Ассоциации региональных банков России, формирование Координационного совета и Юридической экспертной группы
2012–2015
Подготовка первой редакции Стандартной документации
2015–2019
Изменение гражданского законодательства, принятие Закона о синдицированном кредите (займе) и его изменение
2021–2023
Подготовка второй редакции Стандартной документации
2023
Апробация второй редакции Стандарта
Источник: Ассоциация банков России.
Стандартный договор и специальный закон
Ни английское право, ни ГК РФ, ни бОльшая склонность банков к компромиссам в синдикатах не могли полностью защитить их от рисков, связанных с одновременным применением различных договорных форм. Потребовался стандартный договор синдицированного кредитования — единая форма, которой мог бы пользоваться каждый банк-кредитор. Нужно было пройти путь, который, в частности, уже прошла Loan Market Association в Великобритании.
«Там очень сложный договор, не похожий на классические российские, — говорит господин Иванов. — Юридическая задача состояла в том, чтобы все процедуры и механизмы работы этого инструмента были прописаны в соответствии с российским гражданским правом, Гражданским кодексом. Согласовывались бы с российской правовой системой, но работали так, как к этому привыкли профессионалы рынка, поскольку это технологический или операционный стандарт». В 2011 году для решения этой задачи в Ассоциации банков России был создан комитет по синдицированному кредитованию. «В 2012 году эта работа началась, — вспоминает возглавивший этот комитет Олег Иванов, — и в 2015 году был подготовлен первый стандарт российского договора синдицированного кредита — объемный документ на 200 страниц. Здесь банки ничего не придумали: они действовали по аналогии с международным рынком». Представленная тогда документация включала в себя сам кредитный договор, соглашение о вознаграждении, методические рекомендации по расчету финансовых показателей и схему бухгалтерских проводок.
По оценке президента Ассоциации банков России и руководителя комитета Госдумы по финансовому рынку Анатолия Аксакова, работу по стандартизации ассоциация проводила в тесном взаимодействии с Банком России: благодаря этой работе была улучшена инструкция 139-И: в нее введено определение синдицированного кредита и усовершенствованная методика определения уровня рисков по таким кредитам.
Пока шла работа над стандартным договором, стало понятно, что необходима и доработка законодательства. В частности, участники профессиональной дискуссии, организованной ассоциацией на площадке Госдумы, выделили следующие проблемные моменты, нуждающиеся в урегулировании для сделок синдицированного кредитования по российскому праву:
банк — участник сделки должен понимать, что не несет дополнительного риска в сделках через агента, который координирует обязательства множества кредиторов; у банка должно быть право легитимно брать дополнительные комиссии, так как в сложных сделках он принимает на себя повышенные риски. При этом с комиссий не должен уплачиваться НДС, как это принято в других юрисдикциях; необходимо законодательно закрепить понятие «синдицированный кредит», чтобы у банка была возможность рефинансирования в ЦБ по 312-П; необходимо закрепить идею обязательности решений большинства кредиторов; для работы вторичного рынка синдицированного кредитования при смене кредиторов необходимо обеспечить легитимность и доступность залогов для всех участников синдиката.
Сначала предполагалось обойтись поправками в действующий Гражданский кодекс, но потом стало понятно, что лучше сделать специальный закон. В конце 2017 года был принят и в начале 2018 года вступил в силу Федеральный закон № 486-ФЗ «О синдицированном кредите (займе)». Он, по оценке Юрия Корсуна, «получился компромиссным, но тем не менее снял самые проблемные базовые истории, с точки зрения юристов».
Фото: Эмин Джафаров/Коммерсантъ
Проектное финансирование и регулирование ЦБ
В любом случае закон был принят в том виде, в котором он был важен для запуска «Фабрики проектного финансирования».
«После 2014 года стало понятно, что роль иностранных организаторов ослабевает и что мы должны конструировать соответствующие механизмы внутри страны, — говорит господин Иванов. — В 2016 году Внешэкономбанк возглавил Сергей Горьков, стала реализовываться идея использования проектного финансирования российскими институтами развития, при этом Внешэкономбанк должен был стать его главным генератором. Придумали упаковать это в „Фабрику проектного финансирования“ (ФПФ) — программу, которая в рамках института развития интегрирует в очень сложный механизм четыре элемента: синдицированный кредит, в котором государственных денег очень немного, в основном — деньги частных банков; государственную гарантию; хеджирование процентных ставок через субсидию за счет встроенного дериватива; выпуск облигаций, в которые должен упаковываться старший транш кредита — предполагалось, что его, помимо банков, будут покупать НПФ и институциональные инвесторы. Получалась очень сложная комбинация, в которой все виды инвесторов в России участвуют в проектном финансировании. А поскольку в основе Фабрики лежит синдицированный кредит, то ВЭБу как институту развития потребовался закон о нем. И тут слились два трека: идея ВЭБа о том, что в рамках ФПФ нужно разной срочности ресурсы из разных источников объединить в синдицированном кредите, и те усилия, которые до этого три года предпринимала ассоциация».
Однако только закона о синдицированном кредитовании для развития проектного финансирования было недостаточно. Требовались изменения в подходе ЦБ к формированию банками резервов под участие в нем.
Особенность классического проектного финансирования в том, что в его рамках с нуля создается специальная проектная компания, которая получает на него кредит. При стандартном подходе к определению банковских резервов нельзя считать надежным кредит, выданный только что созданной компании. В этой ситуации банкам пришлось бы создавать под такие кредиты резервы, начинающиеся с 20%. Иначе говоря, исходя из обычных требований ЦБ считалось, что такой кредит невозвратен на 20%, или не удастся вернуть деньги из каждого пятого проекта.
Но то, что было нормальным для обычного бизнеса — если он только создан, непонятно, насколько он надежен, поэтому нужно исходить из того, что он не надежен, никак не подходило для проектных компаний. При таком банковском регулировании настоящие проектные кредиты были невозможны.
Исходя из этой логики, ВЭБ и Минэк проработали с ЦБ изменения к правилам формирования резервов. В 2018 году Банк России ввел принципиально новый порядок расчета резервов и достаточности капитала для формата проектного финансирования: минимум резервирования для качественных проектов был установлен на уровне 1%. (Подробнее о позиции ЦБ РФ в отношении проектного финансирования см. стр. 46.)
«После этого заработал формат „Фабрики проектного финансирования“ — в феврале 2018 года пришли первые клиенты, партнеры договорились об условиях финансирования. 2018 год стал годом создания нормативной базы и закончился выпуском госгарантии в конце декабря, а уже в феврале 2019‑го были подписаны первые две сделки», — отмечает Юрий Корсун.
БУКВА ЗАКОНА
Из изменений в Положение Банка России № 590-П «О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, ссудной и приравненной к ней задолженности» от 26 июля 2018 года
«4.10. По кредитам (займам), предоставленным в рамках реализации механизма проектного финансирования, размер расчетного резерва определяется исходя из уровня кредитоспособности заемщика, присвоенного исходя из соответствия максимальному количеству критериев, предусмотренных разделом I приложения 2 к Положению Банка России № 483-П:
высокий уровень кредитоспособности — расчетный резерв в размере от 1 до 5 процентов; достаточный уровень кредитоспособности — расчетный резерв в размере от 5 и до 10 процентов; удовлетворительный уровень кредитоспособности — расчетный резерв в размере от 10 и до 35 процентов; слабый уровень кредитоспособности — расчетный резерв в размере от 35 и до 100 процентов.
Кредит (заем), предоставленный в рамках реализации механизма проектного финансирования, в случае выявления фактов использования его не по целевому назначению, определенному в договоре, на основании которого кредит (заем) предоставлен, классифицируется в V категорию качества с формированием резерва в размере 100 процентов…»
Участие в риске и обновление стандарта
Компромиссный закон о синдицированном кредитовании образца 2017 года урегулировал не все вопросы, занимавшие участников рынка. В частности, он не содержал какой-либо регламентации в отношении гражданско-правовых механизмов, используемых на вторичном рынке синдицированного кредитования в РФ, что существенным образом сдерживало развитие этого рынка: при реализации долгих и масштабных проектов банки — участники синдикатов хотели бы получить возможность оперативного реагирования на изменение ситуации, например с помощью продажи части своего риска сторонним банкам. В английском праве эта конструкция называется суб- или рискучастием — sub-participation или risk-participation — в зависимости от его содержания.
«Существуют различные способы финансирования. Помимо „прямого“ участия в синдицированном кредите, банки могут профинансировать кредит, заключив соглашение о финансировании участия в кредите, — поясняет Губарев. В последнем случае один банк предоставляет кредит, а другой, „внешний участник“, дает деньги уже ему, чтобы он полностью или частично профинансировал кредит. Внешний участник не просто дает деньги, но и принимает на себя — также полностью или частично — риск заемщика. Если заемщик не заплатил, банк-кредитор тоже не должен платить внешнему участнику. А если заемщик исправно платит, первый делится выплатами со вторым. Эта модель была внесена в редакцию закона о синдицированном кредитовании, вступившую в силу в 2021 году, и используется.
Но есть еще второй вариант, в котором внешний участник не предоставляет финансирование банку-кредитору, а принимает на себя риск заемщика. Внешний участник говорит первому банку: „Я беру на себя 50% риска заемщика, ты делишься со мной половиной процентов, которые он тебе платит, а если вдруг заемщик не заплатит, тогда я за него заплачу тебе свою долю“. По сути, внешний участник выступает гарантом или поручителем. Но, поскольку в конструкции предполагается разделение риска и участия в доходе, это не поручительство или гарантия, а особый инструмент, который и называется risk participation. Нормы про risk participation пока в российском законодательстве нет — это требует небольшой доработки соответствующей статьи закона».
Кроме субучастия в новой редакции закона появился большой раздел, посвященный тому, как поступать при процедуре банкротства заемщика…
Изменения в законодательстве и накопленная практика привели к необходимости доработки стандарта кредитной документации.
В 2021 году под эгидой АБР был запущен процесс подготовки второй, существенно измененной редакции договора о синдицированном кредите. Главные и наиболее интересные аспекты связаны с процедурой банкротства: важно понять, как действуют банки — участники синдиката, если возникают финансовые проблемы на стороне должника — взыскивать долг или инициировать процедуру банкротства«. Кроме того, в 2022 году из стандарта ушли доллары и евро, остались рубль и юань.
Ушли и международные юридические компании. Впрочем, в этой части ситуация изменилась скорее на уровне брендов, нежели на уровне лиц. «Когда в 2021‑м была инициирована доработка стандарта, — вспоминает господин Губарев, — мы получили этот мандат как Herbert Smith, а потом продолжили уже как „Никольская Консалтинг“. Принимали участие все крупные банки и юрфирмы, стояли нешуточные споры. И возникла существующая форма стандартного договора, которая реально используется, по ней делаются сделки».
Спонсорская поддержка
Юридические новации в проектном финансировании в целом и в синдицированном кредитовании в частности не ограничиваются изменениями закона и стандарта. «Был интересный юридический вызов, связанный со спонсорской поддержкой как важным элементом проектного финансирования, — рассказывает Дмитрий Губарев. — Мы начали ее конструировать по российскому праву в 2022 году. Это не требует особого регулирования, изменения закона. Уже сформировались определенные подходы, которые соответствуют текущему законодательству, которые позволили решить эти задачи».
Потребность в такой поддержке объясняется тем, что банки редко участвуют в проектном финансировании в формате non-recourse, без права требования к акционерам. Формат предполагает предоставление кредита, например, на строительство какого-либо объекта — завода, по сути, под уверенность в том, что через десять лет он станет генерировать выручку, достаточную для возврата кредита. Однако, поскольку проектное финансирование — это высокорискованный вид финансирования, обычно банки хотят закрыть риск, в частности, недостройки объекта. «Почему он может быть недостроен? — продолжает рассказ господин Губарев. — Например, денег не хватит. Когда мы ремонтируем квартиру, то понимаем, что первоначальный бюджет — для ориентира. В проектном финансировании несколько иначе, но превышение бюджета постоянно имеет место. Кто-то это превышение должен покрыть. Чаще всего банки хотят, чтобы это были инициаторы проекта — акционеры или связанные лица. На практике бывает по-разному — например, спонсором выступает другая компания, которая принадлежит тому же бенефициару, но не относится к тому же бизнесу».
При этом требуется комплексный юридический инструмент, поскольку нужно организовать работу сразу в трех уровнях. Во-первых, обеспечить получение проектом денег — нужно, чтобы кто-то взял на себя такое обязательство. Удобнее всего вклад в имущество: акционеры обязуются внести вклад в имущество заемщика при наступлении определенных обстоятельств. Во-вторых, если спонсор и акционер — это разные лица, акционер — техническая компания, а реально деньги поступают от внешней компании бенефициара, спонсор часто дает независимую гарантию в пользу заемщика с обязательством предоставить вклад в имущество. И, в‑третьих, ответственность спонсора непосредственно перед кредиторами, которая оформляется договором поручительства, носящим ограниченный, обусловленный характер. «Есть масса нюансов, за которые на переговорах всегда проливается много крови», — подытоживает Дмитрий Губарев.
Как мы уже знаем (подробнее о механизме «Фабрики проектного финансирования» см. стр. 2), отчасти спонсорскую поддержку призван заместить транш «В» «фабричного» кредитования, в том числе и потому, что он может быть использован для выплаты процентов по кредиту. Однако и при получении этого транша придется соблюсти правило «80/20»: если потребность 100, по траншу «В» можно получить только 80, а 20 все-таки придется найти.
Статус и перспектива
Все опрошенные «Экспертом» банкиры (мнения представителей Сбера и ВТБ см. соответственно стр. 42 и стр. 44) и юристы утверждают, что нормативная база для развития проектного финансирования в целом создана, дальше речь может идти скорее о ее «тонкой настройке».
Слились два трека: идея ВЭБа о том, что в рамках ФПФ нужно разной срочности ресурсы из разных источников объединить в синдицированном кредите, и те усилия, которые до этого три года предпринимала Ассоциация.
Одним из ее элементов является адаптация стандартного договора кредитования к особенностям «Фабрики проектного финансирования». «Сейчас дописывается специфический кусочек под Фабрику, — говорит господин Корсун, — своего рода райдер, уточнения под „фабричные“ сделки: если идешь в синдикат — вот стандартный договор, а если идешь в Фабрику — вот стандартные положения для Фабрики». К числу особенностей Фабрики можно отнести: специфические условия голосования, наличие разных траншей, набор обязательств, ковенантов в кредитном договоре — то, что стороны согласуют, когда делают конкретную сделку. «В идеальном мире, — размышляет господин Губарев, — если юристы делают сделку по стандартной форме, они концентрируют свою работу именно на тех разделах, которые отражают специфические условия данной сделки».
Фабрику также отличает ключевая роль ВЭБа как кредитного управляющего в соответствии с требованиями регулирования по ФПФ.
